摘取　要：次贷危机愈演愈烈后，美联储采行了一系列非常规货币政策向金融系统流经流动性，使得金融市场功能逐步完全恢复，经济衰退迹象显出，如果美联储无法有效地掌控资产负债表规模和及时交还流动性，通货膨胀和资产价格泡沫有可能卷土重来，本文目的通过对分析严格的货币政策的实行效果及其对中国经济产生的影响和冲击加以分析，建议决策当局不应根据我国实际情况作出前瞻性的调整，从而增加美联储政策变动给中国经济运行带给的负面影响。关键词：美联储；政策倾向；中国经济；影响 　　一、美联储分析严格货币政策的效果 　　次贷危机愈演愈烈以来，美联储根据经济形势的变化，采行了一系列分析严格的货币政策措施，在获取市场流动性、平稳市场信心、确保住房和金融市场平稳方面都起着了关键性的起到。尽管美国经济衰退低迷，但美元升值带给的通货膨胀预期浮现，使得美国分析严格货币政策面对解散时机的决择问题引发普遍注目。

按照余永定的分析，为了维持一定的经济快速增长，同时又不使美元的地位更进一步好转，对美国来说一个十分合理的政策自由选择就是强化贸易保护主义，这毫无疑问在当前欧洲主权债务危机仅存在不确定性的背景下，大大激化了我国外贸出口的窘境。毫无疑问美联储分析严格货币政策的解散与否，不仅直接影响到美国的经济衰退和通货膨胀，也不会给美元汇率、大宗商品价格和国际资本流向带给显著的变化，进而间接影响的中国经济金融运营和宏观经济政策南北。　　二、应付危机造成货币超发激化我国通胀预期 　　美联储货币政策的扩展可谓史无前例，伯南克已将利率降到0~0.25%,高于格林斯潘时期1%的水平，从而延长了危机时间，经济衰退比预期的早于，但潜在风险不容忽视。

随着国际金融机构去杠杆化进程的完结，美联储向金融市场流经的大量流动性，通过各种渠道流向还包括中国在内的新兴市场国家。2009 年为了应付金融危机，我国启动了4万亿投资财政性刺激政策，央行也通过信贷等方式向市场回购了大量货币，使得中国首度走进危机，但货币供应量的下降，不仅构成了未来通货膨胀的预期，而且现实中也展现出出来通货膨胀率大大上升。　　2009年、2010年的长信贷可谓可观的货币存量已是“覆水难收”，未来的信贷膨胀只是减少货币增长速度无法增加货币总存量，作为货币现象，通胀的再次发生是必定的。

从时间节点看，超发货币在2009年6月超过最高峰，今年4季度，虽然粮食猪肉价格波动有可能造成CPI短期回升，但货币对通胀的根本性压力未完结，随着国家启动水、电、煤、气等资源五品价格改革以及国际大宗商品价格下降造成的输出型通胀预期增大，预计在2011年2季度之前，我国通胀水平依旧有下行压力。　　此外，与通货膨胀压力遥相呼应的是大大攀升的房地产价格。

2009 年1 月之后，商品房价格指数大大下降，到2010 年8 月超过了110.4。通货膨胀预期和房地产价格上涨的压力不会影响到人民生活和社会平稳，从而二者也必定沦为当前政府在宏观政策调整中的重中之重。所以，掌控通货膨胀预期和房地产价格上涨压力也沦为2010年货币政策的主要着力点。

　　三、短期国际资本流动有可能再次发生反败为胜 　　在美联储分析严格的货币政策起到下，联邦基金利率正处于历史低位，美元呈圆形回头硬趋势。基于人民币贬值预期、中美利差凌空和中国经济企温回落的较好预期，2009年以来流向中国的短期国际资本呈现出加快态势。8月，我国追加外汇占款约2429.77 亿元人民币，较上月大幅度减少42.2%，也是将近4 个月来我国月度追加外汇占款首次突破2000 亿元人民币。

9月外汇储备追加1004.5亿元，扣减实际利用外资余额和贸易顺差，热钱预计约752.07亿元。尽管学界对热钱规模测算仍有分歧，但毫无疑问热钱流向现象已被外管局高度重视。

外管局首次在《2010年上半年国际收支报告》上用专栏的方式对这一问题展开阐释：“不受利差和汇差双重收益诱导，境内市场主体的跨境美元套利交易规模开始扩展。” 　　今年以来外管局还积极开展了应付和压制“热钱”专项行动。目前，违规流向的“热钱”多采行蚂蚁搬去方式，主要还包括加工和转口贸易、外资、服务贸易和个人渠道。检查中也找到，部分外商投资企业虚构用途将资本金结汇后转入股市等情况，还有部分银行主动因应或迎合客户市场需求，打外汇管理政策的擦边球。

将来来看，我国“热钱”流向具备长期性、复杂性和客观性，不应运用汇率、利率等价格机制展开合理引领，特别是在要防止“热钱”大入大出的破坏性起到。　　根据EPFR Global 的数据表明，截至10 月6 日，有60 亿美元流向新兴市场国家股票基金，刷新了近33 个月的新纪录。

考虑到美元利率已迫近于零，近高于多数新兴市场国家的利率水平，“套利”的驱动因素有所强化，9 月以来人民币贬值的加快，仅有将近两月的人民币贬值幅度早已超过2.3%。而市场预期人民币短期仍将之后贬值，“热钱”加快转往的趋势已开始显出，随着经济衰退进程的来临，生产量缺口更进一步增大而通胀压力下降，美联储终将逐步解散分析严格和渐渐放宽银根，美国外汇市场市场利率和联邦基金利率将不会下降，这将使美元贬值，并使部分套利交易平仓。一旦美元企稳走强，大宗商品价格回升，大量投资性资金撤离中国，导致资产价格的大幅度波动不致给中国金融平稳带给隐患，汲取20世纪90年代东南亚金融危机经验，增大对“热钱”流动的抨击终将沦为我国外汇监管的重点。

　　四、人民币汇率调整进退两难 　　2005年7月21日汇率构成机制改革以来，人民币汇率水平也再次发生了显著变化，人民币对美元、欧元和日元3种主要货币在不同时点呈现出有升有被贬的特征。然而2008年7月~2009年3月，金融危机急遽好转，挂钩情绪加剧，国际金融机构和企业争相将资金退回美国或外币成美元资产，造成了美元对主要货币汇率维持贬值，而随着各国实行了严格的性刺激政策，使得全球经济声浪，以美元资产保值的资金新的追赶低收益资产，美元再行归升值趋势，以美元计价的外汇储备资产价格经常出现大幅度大跌，集中外汇储备投资以及创意外汇储备管理方式迫在眉睫。　　近期以来，在美元升值和短期国际资本涌进的背景下，人民币再度陷于贬值的失望境地。在热钱流向、国外调补库存造就中国出口减少的推展下，中国外汇储备于是以新的加快下降，为保持人民币汇率的平稳，中央银行不得不增大基础货币的投入，从而引起有关流动性不足再度首演的忧虑。

为了有效地掌控流动性不足的局面，央行不能采行被动的削减措施，而一旦央行开始加息，将不会更进一步拉大人民币和美元之间的利差，同时促成人民币贬值。而这反过来又沦为更进一步更有短期国际资本流向，央行被动减少货币发售的诱因。

由此可见，分析严格货币政策增大了美元汇率波动，减少了人民币汇率机制改革的可玩性。　　五、新形势下完备我国货币政策的照相机决择的长效机制 　　当前无论是世界经济还是中国经济，都正处于快速增长回升周期中，为避免经济二次闻底，大部分国家保持严格的货币政策环境。我国政府政策也面对保持快速增长和结构调整的两难，此时任何政府的宏观政策倾向都越发变得令人注目。

　　近期有两个有一点我们注目的焦点。一个时隔中国央行提升了六大商业银行的存款准备金率0.5个百分点后，存贷款利率分别加息0.25%，第二个是美国联邦储备委员会3 日宣告发售第二轮定量严格货币政策，到2011 年6 月底前出售6000 亿美元的美国长年国债，以更进一步性刺激美国经济衰退。同时宣告，将基准利率保持在零至0.25%的水平恒定。这两个央行采行的行动不已让我们产生疑惑：我国的货币政策否与美国忽略，呈圆形紧缩性呢？似乎答案是驳斥的，我国目前采行的仍是有助于严格的货币政策，而且甚至比美国更为严格。

为什么这么说道呢？从实际利率的角度我们可以很确切地说明这个问题。从表面上看，我国名义基准利率高达美国联邦基金利率2个百分点之多，或许紧缩性很强得多，但是，实地考察实际利率后我们就不会找到事实几乎两样了。

实际利率是名义利率与预期通货膨胀率之差，在我国当前市场需求拉动型通胀和输出型通胀压力大增的情况下，预期通货膨胀率显得非常低，因此实际利率有可能为负数；而美国预期通胀率则要大得多，因此其实际利率也较高。　　中央银行的现代货币政策工具主要有公开市场操作者、存款准备金率、再贴现率、信贷掌控、调整利率等方面。近年来我国中央银行大力充分发挥利率杠杆作用和大大前进利率市场化，货币总量作为货币政策的操作者目标无法具备较高的相关性、可测性和可控性，因此，随着利率市场化进程的前进和利率传导渠道的渐渐流畅，利率这一价格型政策工具在我国货币政策中的地位和起到将不会更进一步强化。

　　六、结论与政策建议 　　次贷危机以来，各国央行为应付危机展现出了一定的政策协商，从而再度证明了经济全球化使得一国经济与世界经济的联动机制强化，根据利率平价定律，国际间利率传导也呈现出大大强化趋势，从货币政策独立性来说，人民币汇率紧盯美元也不会不得不引进美国的货币政策。但中国的经济周期和经济结构与美国不存在明显差异。因此，从当前来看，中国政府必须有助于放宽货币政策，而美国政府尚能必须长年实行严格的货币政策。我国政策调整不应维持一定的前瞻性，否则一旦货币政策独立性的缺陷，使得我国政府不得不将货币政策长年保持在严格状况，这毫无疑问不会激化未来通货膨胀与资产价格泡沫化的风险。

因此，在防止通胀预期方面，央行不应留意各种货币政策工具的协商和照相机决择。　　对于大型的经济体，中央银行介入经济力量的起到，国内利率和汇率的相互作用比较复杂。

一方面，汇率不仅各不相同利率和资本流动，而且不受本国的常常项目差额、政府介入等因素影响较小；另一方面，国内利率不仅不受汇率变动预期和国际资本流动的影响，而且不受其他国家中央银行利率政策的影响。　　1、之后完备人民币汇率构成机制。蒙代尔、克鲁格曼指出，对外开放经济条件下，一国不有可能同时时间汇率平稳、资本权利流动和货币政策独立性，所能做的意味着是顾及其中两个目标。

就当前中国情况来看，首先，虽然名义上中国资本项目不存在一定的管制，但实质上境外资本可以通过合格的境内外投资机构、混进常常项目的资本项目结汇甚至黑市等途径，出入中国资本市场，这客观上造成了中国资本帐户较为对外开放的状态；其次，在汇率方面，2005年7月我国实行人民币汇率构成机制改革，但汇率波动区间狭小，可以看做是一种“乌龟盯住制”，其实质依然归属于固定汇率的范畴，汇率变动不存在刚性，制约了利率政策的灵活性，此外随着经济对外开放程度大大增大，货币政策调整某种程度根据国内经济形势而以定，而是渐渐受到国外尤其是美国利率的明显影响。我国不应更进一步完备人民币汇率改革构成机制、之后循序渐进地前进汇率市场化改革，从而强化利率操作者的独立性。此外，根据李大自然等用VECM模型分析了人民币汇率、中国对美国进出口、美国失业率以及其他变量之间的互相动态影响表明，人民币短期内贬值对于不断扩大中国从美国进口会有过于大协助，反而会因诱导中美双边贸易而压制美国低收入；目前美国减轻国内低收入压力的最差办法并非强制人民币贬值，而是应该充分发挥较为优势下要求的美国自身的出口优势，放松高新产品的出口，因此鉴于人民币贬值无法有效地提升中国从美国进口，中国目前不应在保持人民币汇率平稳的同时之后不断扩大从美国的进口是当前提高中美贸易逆差、增进美国低收入的双赢政策。

　　2、根据产业政策确认信贷政策的投向。美国在金融危机中再度展开产业布局以掌控新的世界经济主导权，为本国经济奠定新的增长点，并力图利用其在新能源领域的技术优势向还包括中国在内的全球经济体推展其技术、标准和产品，中国切不可盲目波澜，一哄而上，光伏产业的泡沫就是一个惨痛教训。

中国可以将绿色经济作为一个发展方向，作为辅助而非主导型产业，要及时追踪国际发展趋势，以便未来在划入世界低碳经济体系中不至于无所适从。　　因此，我国未来的信贷政策应当把货币政策与产业政策融合考虑到。大力支持符合国家产业政策的企业和项目贷款，增大对能源、交通、农业、消费和不利于减少低收入等方面的贷款反对力度；增加向高能耗、低物耗、高污染行业的贷款，严格控制向部分投资短路行业贷款，有助于掌控基本建设贷款规模，减少中长期贷款比重；引领商业银行留意找到和培育新的经济增长点缩放信贷投入的效应。

信贷政策的数量则依据货币政策目标，央行或者银监不应不准派发大捆贷款；不得签订无特定项目的大额授信合作协议；对出资不实，管理架构、内部掌控、风险管理、资金管理运用制度不完善的融资平台，严苛容许贷款，实施风险防止。　　此外，央行作为我国负责管理宏观经济调控和确保金融平稳的部门，要从防止系统性风险的角度抵达创建逆周期调控机制，强化宏观调控弹性；同时，强化系统重要性金融机构的监管，填补监管真空和严重不足，防止和掌控好潜在的系统性风险。

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